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大摩周期论辩闭门会议（2026-8-3）重点纪要
1. 黄金板块：印尼“黑马”Mate Gold
啥公司： 刚在港股上市的纯印尼金矿商。
现状： 已经投产，今年3月开始卖黄金，现在处于产能爬坡期。
看点： 全球范围内成本线很低，预计二八年进入稳态。
建议： 评级“买入”，目标价32港元。如果金价不崩，这票弹性挺大。
2. 机器人行业：警惕FCC禁令风险
事情： 美国FCC把外国（主要是中国）的人形、四足、移动机器人列入了管制名单。
影响： 新机型以后没法进美国市场，但存量机器还能用。不过这确实会打击美国相关模型的研发，因为以前很多科研是基于中国机器人的。
咱们怎么看： 短期内对国产机器人财务影响有限，因为大家主要还在探索期，没完全依赖美国市场。长期来看，咱们国内产业链强，软件硬件耦合紧密，依然乐观。
关注点： 八月份的“世界机器人大会”和宇树新品发布，建议多关注绿地谐波、恒力液压、双环传动这些上游供应链公司。
3. 商业地产：消费疲软下的“隐形明珠”
观点： 别觉得零售惨商场就没戏，那是没选对运营商。
逻辑： 优质商场正在从电商手里抢份额，靠的是更好的体验、更强的数字化运营。
未来： 商业地产供给在变少，存量老商场翻新压力大，这反而有利于行业整合，利好那些有规模效应的全国性大厂。
看好谁：
华润置地： 行业整合最强选手，租金增长稳，负债率低。
太古地产： 高端、生活方式定位准，抗电商冲击强。
新城控股： 纯图短期性价比，PE估值低，博弈空间大。
4. 保险行业：上半年很猛，下半年防守
表现： 上半年全行业利润大涨，寿险销售（VMB）数据也漂亮。
风险点： 短期看三季度有高基数压力，还要防着台风水灾等巨灾损失。
策略： 国家队六月前卖了一波，现在消停了。建议九、十月份防守为主，关注那些投资稳健、营运利润强的公司。
【全部文字稿件】
欢迎来到摩根斯坦利每周三的周期论辩的在线直播，我是张雷Rachel，基础材料行业的分析师。今天的话呢，我们讨论四个主题，一个呢是呃，我们刚刚initial了这个mate ga这个黄金国际啊，这是一个最近刚上在港股上市的一个印尼的纯黄金的公司。呃，然后呢？接着呢？我们工业行业的首席钟盛会聊一下这个最近关注度比较高的一个美国联邦通信委员会，禁止进口先进机器人的一个。影响的解读啊，
然后我们那个poverty的这个首席张永天会聊一下，他们最近刚出了一个大报告，关于商场的一个运营前景的分析。然后最后的话，我们保险行业的分析师赵耀会聊一下中国保险公司中报以及下半年的一个展望。开始之前呢，例行我需要读个disclaimer啊，请注注意本次会议仅面向摩根士丹利的机构，客户以及财务财务顾问。本会议不对媒体开放，如果您来自媒体的话呢？敬请退出会议，另外提示一下大家，在整个会议的过程中呢，您可以随时在屏幕上发送您的问题。
呃，不需要等到最后，这样我们可以节约一些这个qna的等待的时间。好的，那我先聊一下这个mate go的。嗯，这个的话呢，是一个印尼的纯黄金的生产商，它的核心资产就是pony gold。呃，这个矿在斯拉瓦西的岛上，这个潘尼呃，那个矿的话有700万盎司的资源量和520万盎司的这个储量。它整个矿山寿命期的这个波彩比是比较低的，在零点七比一属于全球的露天金矿里头，
比较低的水平。那这就会呃，造成它的这个成本会比较低，然后这个矿的话已经在今年二月实现了产量啊，三月份开始首次销售。所以说这个公司已经从一个开发阶段进入了一个商业运营阶段了，呃p尼矿的话，它总共是分两个。这个步骤呃阶段开发第一个阶段的话就是一个近地表的堆进啊，这个目前已经投产了啊。会逐渐爬坡到大概呃，这个矿石量处理量大概是1000万吨一年，然后第二个步骤的话是这个碳净法。呃carbon in leach，然后这个碳净法的话是会从二八年开始投产，
然后会变成大概1000就是这个碳净法，这个部分是1200万吨，每年的处理量。那么，两个一起合在一起的话，它会最高峰达到五十四点五万盎司，一年的产量在这两个处理系统都达到。呃满产之后，所以它整个矿山寿命就是二六年到四零年的话，它的矿山寿命总产量会是一个460万盎司的黄金。300万盎司的白银。就前面提到它的这个波彩比比较低，所以它的这个矿山寿命的全部的维持性成本的话呢？啊，是美元每盎司794，
不包括罗有体，那如果加上罗有体的话呢，大概是1632美元每盎司。就整体处于全球黄金的成本线的比较低的氛围嗯，当然了，目前你还是在一个爬坡阶段，所以在这个阶段的话，它的成本会稍微高一些。就不包括royalty的成本的话，all in sustainable的这个成本的话是1300到1450美元每盎司。那随着它的这个处理量的提升，回收率的正常化，它的这个呃成本会预期逐渐在下降。那我们这个首次覆盖的这个评级的呃呃是over way的评级，买入评级，
然后目标价是港股32美元。我们对应的是二八年的市盈率七点三倍呃，用二八年是因为这个矿目前还在一个爬坡的阶段，它到二八年以后会达到一个稳态。啊，盈利会达到稳态，所以为什么用二八年呃，主要的下行风险呢？一个就是说这个金价的这个波动，第二的话就是单一资产的一个集中度的风险。嗯，还有就是项目开发以及爬坡可能会有一些这种execution的risk，最后的话就是啊，印尼的采矿法的一些法规。呃，
会不会有什么风险？所以主要就是这些嗯，它作为一个小一点的这种黄金公司的话呢呃，第一就是贝塔比较高，然后呢，第二就是。在香港市场上，其实没什么人知道这个公司，它在印尼的话，其实是已经上市了的。然后它的。母公司的话，那个copper和go的话呢，其实已经是一个呃比较well known的公司了啊，所以就是说这个从。
持股的角度来说，在港股这边是比较低的啊，所以我觉得可能对一些hi厂来说，从贝塔的角度来说，在短时间内。不预期美国会加息的情况下，金价其实已经我们觉得是已经见底了，然后如果是弹性的话啊，这个股票可能会有一定的弹性。呃，我就先说到这，然后把时间呃交给钟胜。谢谢谢为丑，我是中盛呃工业分析师，那么我今天想跟大家呃谈一下，
我们呃谈一下上周美国通信。呃，美国联邦通信委员会的呃受管制设备更新的清单呃中包括了呃机器人这部分。那么，根据呃，美国的联邦通信委员会，也就是fcc，它更新的那个管制名单来看呢？它是将外国生产的先进机器人设备。呃，以及电源逆变器都纳入到了其中，那么如果呃，它的呃，更新的原因是指这些设备威胁到了美国的国家安全。那么，
如果我们看它呃定义的这些呃先进机器人的呃几个条件来看呢？我们觉得这个定义包括了。中国的人形机器人，四足机器人啊，这些呃移动机器人以及呃可能还包括了这些清洁以及。及草草及这些带有移动功能的机器人那嗯。这个法规呢？它其实是禁止呃。啊，禁止这个呃，这些设备进入到美国市场呃，主要禁止的是新的设备还没有啊得到。美国批准的设备对于已经得到批准，进入到市场里的设备，现在暂时它是不受影响的，
还可以继续在美国市场销售。那这个如果它呃，对于机器人来讲，它当然未来可能是呃，涉及到一些软件的更新。基本软件更新啊，也是可以的，但是是一个呃硬件更新新的设备，那么就不会再被允许到进入到美国市场中。这个呃，当然如果。呃，如果要呃。呃，在它的这个外国生产的定义之外呢？
它也有一个美国呃，购买美国货的法案。根据这个法案呢，就是有呃，基本上两个主要条件吧，第一呢就是。实质性的组装要在美国完成，另外呢，在美国采购的零部件的价值量占比达到呃65%以上。那么到二九年呢，这个采购量的采购的价值量占比呢？要达到75%以上就可以呃豁免这个呃。呃，清单的限制，那么我们美国团队的对这个分析呢？
他们主要认为啊，第一，这个主要还是美国出于。保护美国机器人的制造企业以及呃，希望在本土建立更多的机器人啊，这样一些未来产业的产业链。嗯，这个是啊，主要的一个出发点之一吧，另外呢，当然如果从美国那边市场看呢，我们美国的团队也对这个法规。造成的影响也有一呃，对现阶段机器人呃，在美国的研发是会有一些负面的影响的，
因为呃，美国的机器人研发。特别是在一些机器人巨声模型这样的训练中，大部分用的还是中国的。呃，机器人本体那么？嗯，这些机器人本体未来更新模型啊，更新的呃，本体的呃限制进入可能会对美国的。这个模型呃，聚生智能模型的研发开发呃，也会产生一定的负面的影响，那么最重要的呢？我想说的是，
我们如果从中国这个市场来看。我们对呃，这个呃ffcc它这个新的清单对中国的机器人行业有些什么影响？首先，从短期来看啊，我们觉得第一对人形机器人和四足机器人来讲呢。从财务上各方面的影响来看，还是相对比较小的，因为这个市场相对还是在一个早期的阶段。呃，然后我们也和头部的主要的人形机器人公司呃都呃，稍微聊过一下，对这个呃，美国市场未来的看法就目前这个市场规模来看。呃，
需求的量级来看，目前中国企业并中国机器人企业并没有到美国去设置一个呃，本地。生产的计划，但是我相信这个我们会需要看市场的发展过程去啊。啊，动态的跟踪呃，企业战略的变化，那么第二部分呢？如果是对于一些呃其他智能的机器人已经在美国有一。定的业务体量，销售量的公司来讲，这部分可能包括像移动机器人呃，这些呃割草机。呃，
清洁机这样子的呃，机器人来讲呢，它们就会有一些相应的呃。近期就会产生，可能会有一些呃财务上的呃负面影响呃，尤其是。这些机器人其实都是需要，都是在不停的迭代的过程中的，那么呃，新的机型被限制进入可能对中期的财务影响也会。相对更大一点，但呃，有些公司在这个法规的。呃，发布之后他们也呃，
发布了一些呃声明呃，包括像极智家，它是一家这个在做仓储移动机器人的公司。呃，是他们就有计划在美国去做这样一个生产呃，去规避掉这样一些法规的影响，因为对于呃。这些公司来讲，美国市场是一个非常重要的部分，所以呢，我们认为呃，对于呃，有些机器人公司，他们还是会逐渐的去。呃，
去把一些生产啊，移到美国去啊，继续服务美国这个市场的。嗯，那么从再往长期一点来看呢？我们觉得呃，影响就会更重要一些呃，当然也包括这个fcc，它这个法规会未来会怎么样的变化？那从现在目前来看呢，我们认为呃，对于呃，对于人形机器人巨声智能来讲，呃，这些呃将呃，
这些法规。呃，会对整个可能全球的移动呃，全球的巨生智能的生态呃，以及。这个行业的行业的这个landscape都会有一些比较重大的影响吧，因为本身机器人它就是一个软件，硬件非常。紧密结合，紧紧耦合的一个产品，那么很多呃软件的开发呃。呃，模型的开发是基于呃，是跟硬件是同步迭代的，那么如果国内的机器人，
中国的机器人并不能够随着。呃，随着这个在美国市场并不能够随着模型的迭代而去迭代的话呃。呃，我们相信可能呃，在一定时间之后，这个中国机器中国的机器人本体是不是还会作为一个美国研究机构，或者说这个模型开发？呃，公司模型开发机构的主要的使用产品呃，会有一些不确定性。那么呃，未来这个生态系统呃是怎么样？在美国市场建立的包括美国呃呃，包括美国。
呃，主要的合作的一些国家，他们这个生态系统是怎么建立的？这个会有一些比较重大的影响，当然也不是说中国的企业就一定不会去美国啊，去建进行生产。呃，我觉得这个还是会需要根据呃法规的收紧程度去判断呃，后面。呃，中国的企业在美国怎么去？呃，怎么去进入到美国这个市场以及整个更大的一层的战略考量？就是整个呃，生态的建立。
嗯，当然这个法规呢，目前它只是对未来的新的产品去进行一个呃禁止，但是我们想这个可能还有几个未来不确定的因素。嗯，是需要去考量的第一呢，就是呃，未来这个fcc会不会把这个禁令啊？再延伸到一些已经批准过的机器人产品上，这个在无人机上我们已经看到了呃，同样的一个。呃，政策呃，那当对无人机来讲，二五年的时候fcc就禁止了新的产品进口，
但是到今年呃，把这个禁止也。呃，衍生到了，已经批准过的产品上，那么机器人会不会有这样子的？呃，一个呃，一个衍生，我们觉得也不能排除这个可能性，当然。呃，一方面也要看美国那边机器人本体的发展的速度，能不能支撑到呃美国这边？呃聚生智能模型以及行业的发展嗯来看，
它对中国机器人会产生一个什呃进一步的政策。呃，第二呢？就是。呃，未来会不会出现说其他的国家也会效仿美国去更多的阻阻拦？啊非，本国的机器人产品嗯，这一点上来看呢，我们的观点是短期，我们并不觉得这个可能性非常大。呃，因为呃，在很多，尤其是发达一些呃，
发达的国家呃，劳动力的短缺还是一个非常明显的呃，制约因素。那么，中国的机器人产品的确在它啊，在全球范围内内来看啊，不仅是人形机器人，包括这些智能机器人，它还是一个非常。呃，能够缓解劳动力短缺，提升呃生产效率的工具那嗯，同时对于很多呃。呃非呃很多非美国的呃，其他国家来讲呃，
他们的机器人产业还处于相对比较早期的巨声智能产业，还相对比较早期的阶段。呃，也没有大量的国内的这个呃，本土的呃，企企业会呃，类似于像。新能源车对当地的一些呃就业啊，各方面企业运营的影响，所以我们认为机器人行业在呃。呃非美国以外的其他市场会受到的这个呃制约可能相对会小非常多，那么当然如果从中长期来看，我们也看到越来越多的国家把巨生智能。呃，作为一个呃未来更战略呃的行业，
那么像我们看到像呃韩国啊，日本啊。都陆续的有更啊激进的国家目标，在这个聚生智能上面，那么未来呃，如果从更长期上来看呃，为了保护本国的战略行业。是不是也会呃采取一些呃措施来限制外国产品，那我们当然也需要就在呃动态的去观察这个。呃，变化那还有呢？比如说呃，这些不确定性包括呃，当然从美国的角度来讲，他们会不会限制？
呃，限制到一些呃，这个算呃芯片呃，还有一些开发工具的出口呃，就比如像这个他们在。对这个AI大模型上呃类似呃的举措，应用到对巨声智能机器人这边来看。我们觉得嗯，我们也不能排除这种可能性，但是呢，我们想说是这个可能对巨生中国的巨生智能的影响。呃，可能会小一些呃，因为在呃算力测嗯呃，机器人模型的模型大小。
啊，还是相对比语言大语言模型的呃size要小非常的多啊，同时呢，端侧的模型啊，端侧的芯片。来讲呢嗯呃，虽然现在大家很多中国的公司用的还是美国像英伟达的呃芯片呃s这些。但是呢，也有非常多的中国机器人公司在应用中国本土的端侧芯片，而且端侧芯片的差距可能中美差距也没有。呃呃，那么大，所以呢，这点来讲，我们觉得可能影响会小一些。
嗯，所以呃，就这些博弈来讲，我觉得可能未来还是有非常多的不确定性，但是比较确定的是第一呃，整个国际上在聚聚智能。的竞争上肯定是在加剧的啊，第二呢，我们对中国的巨生智能机器人还是保持呃乐观的一个看法，我们认为中国的巨生智能。还是处于一个全球领先的地位。嗯，这个跟我们中国的丰富的产业链，国家的政策。政策支持呃，
我们的这个呃，广阔的应用场景，价格优势啊，都是密不可分的。那么呃，所以即使在这样的一些呃不利的有挑战性的因素下，我们对于整个行业的发展还是表还是？还是乐观的，我们仍然是维持啊，今年啊，中国本土市场出货量有五万台的一个预期，未来每年到三零年之前也是每年一个翻倍增长的一个。呃，预期吧，那么从近期来看呢？
呃，我们对这个呃人形机器人板块呃，从股票角度来看，我们也是呃，也是表也是。呃，比较乐观的，因为呃，这个整个行业的催化剂还是比较明显呃，包包括这个八月份的语数的上市。以及八月份里面会有世界机器人大会呃，世界机器人运动会这样一些行业性的呃，行业性的这个。事件我们觉得都会对整个板块呃有一个正面积极的支持作用，那么在板啊，
在这个行业里面呢，我们比较推荐的。目前还是看好一些在供应链上的呃，这个呃零部件公司啊，主要包括像绿地谐波。恒力液压啊，双环传动都是我们认为未来在这个聚生智能的硬件部分比较有潜力的。呃，公司那我就先分享到这里，我把时间交回给Rachel，谢谢。好的，谢谢钟生，那下面请嗯Steven来聊一下这个商场的这个运营的一个最新的大报告。好的，
谢谢Rachel啊，我们昨天就是发布了一个关于中国呃商业地产的一个深度报告。那这个报告的主题呢？就是说呃领先的商场运营商是消费板块中的一个呃隐形明珠。呃，可能大家最近也留意到，在过去的呃一两个月呃，整体这个商场运营商的股价啊，表现是相较于行业或者说相较于大盘都比较疲软。呃，我们认为呢？这反映出就是零售消费的一个走弱背景之下。呃，市场对于商场的这个租户，销售额的前景一个呃，
过度的担忧。呃，相较于市场，将中国这个商场运营商视为国内的一个消费的proxy呃，其实我们更觉得啊，在消费疲软的一个周期里边。这些商场的运营商可以持续透过呃市场份额的一个获取来实现远优于行业的一个呃零售和租金的表现。呃，无可否认的是，呃，整体中国零售环境呃，是比较低迷的，而线下的一个消费也持续受到一些就业的信心偏弱。呃，房地产的长期下行呃，
以及一些线上渠道。的替代效应而受到影响呃，但我们看到的数据是说呃，整体的这个市场的偏软和一些。是透过专业化运营的呃，商场之间的这个差距正在持续的扩大呃，比如说在二零二三到二五年呃，前30大的这个购物中心的租户零售额复合年增长率大概。是一个7%呃，相较于全国的这个呃零售的增长，只有百分之三点四呃。而且与此同时呢？呃，领先的这些商场的运营商仍然维持比较高的这个出租率啊，以及比较健康的租户的负担啊，
租金负担水平。啊，所以我们认为啊，在这个板块的投呃核心投资逻辑并不是说消费是否强劲，而是说在。增长放缓的这样的一个消费市场中，有哪些商场运营商能获取更大的市场份额？呃，那么展望未来呢？我们预计呃，领先的这些呃，商场运营商将持续通过两个增长引擎来实现呃，一个市场份额的一个提升。啊，第一单就是说啊，
整体的这个同店的零售增长维持一个强韧啊，第二呢是这些啊，商场运营商也会持续的扩大他们的资产组合。呃，那基于我们的这些呃预测呢？我们认为呃，这些商场运营商在二零二五到三零年的租金复合年增长率呃，有望达到一个中单位数到low teams的这样一个k个。啊，显示啊，显著高于啊国家十五五规划里边的百分之三点七的一个啊，全国零售额的这样的一个增长目标。呃，那为什么我们认为这些呃优质的商场运营商就能够跑赢整体偏弱的这个零售市场啊？背后是有呃四方面的这个drivers的。
啊，第一呢？就是说啊，整体的这个购物中心其实持续的从街铺和这些百货商场收啊，获取这样的一个市场份额。啊，我们留意到，就是说在过去的啊啊四五年，这些领先的商场运营商在啊，商业的这个面积的配置里边。其实已经从传统的这个零售逐步的往这个体验型业态去啊，倾斜，而这些业态呢，相对于电商的这个竞争的啊而言的这个压力是比较小的。呃，
而且我们也留意到，就是啊，规模比更大，或者说定位更高端的这个购物中心啊，通常能实现一个更强的这样一个客流。以及啊，这样的啊的这个零售的增长啊，我们认为这反映出就是这啊，商场在租户的组合优化。啊，一站式的这个消费便利性以及服务水平方面的一个优势呃，特别是在高端市场里边啊，我们看到啊。这些商场的啊，运营商更主动的去调整他们的品牌组合啊，
以及对于一些啊热门的品牌的一个引入啊，使得他们在整体的啊运营方面的业态。啊，以及啊，出租率方面都能啊，跑赢同行啊，那么第二个drivers呢？就是说在整体的啊，营销和数据能力方面啊，我们看到就是已经成为了啊。这个商业地产的一个重要的竞争壁垒啊，全国性的这样的一些商场运营商能够透过更大的投入啊，营销预算。呃，特别是围绕节假日和一些重要的活动来作为推广。
而且利用一些会员体系，将呃线下的客流转化成这个销售额呃，我们认为这个可能形成一个良性的闭环。也就是说，租售啊，租户的这个零售额增长能推动整体的这个租金的收入提升。从而呃正反馈到就是更多的这个营销的这个投入啊，在相比之下呃整体财务实力比较受限的一些业主啊，特别是一些民企的这样的一些业主。呃，可能更多的是透过租金的一个优惠来进行竞争啊，从而削弱了这些低质商场的这个长期的盈利能力。嗯，那第三方面是我们看到整体的这个商业地产的呃，供给环境也正趋于一个理性啊，
比如说在二零二五年新开业的商场的数量已经。降到了337个啊，相较啊，二零一五到二零二一年的平均水平大概是471啊，472个。啊，而且啊，跟二零二一年去比的话啊，整体的这个商业地产的成交啊，以及这个啊新开工。啊，分别是下降了啊，75%和80%啊，说明了在未来五到十年啊，整体的这个商场呃的这个开发的储备会出现一个明显的收缩。
而且与此同时呢啊，我们也看到啊，存量的一些购物中心的资产正在逐步的老化啊，比如说目前啊，有大概25%的这个商场的运营已经超过十年。而且有另外的40%的商场是呃的运营时间是呃，介乎五到十年之间呃，我们认为这些老旧的商场可能需要在未来的五到十年从新的去。去啊啊，定位以及去翻新啊，从而来维持他们的这个商场的一个啊，竞争的优势。啊，但是考虑到这方面的这个重新定位或翻修会需要相当大的这个资本开支的需求，所以我们认为一些实力较弱的这个业主可能会比较难以承受啊，
相关的一些费用。呃，这也会加快了整体的这个资产和运营管理呃的这样的一个输出的这样的一个呃呃呃整合。所以我们认为就是具有全国性的这样一些部署的呃，商场运营商可能在这个供给环境区域理性之下，能更快的去提升他们的这个管理输出。啊，然后第四方面呢，就是我们看到啊，过去两年CV这方面也有一个非常快速的一个发展呃，从而来显示显著提升整体开发商的这个资金周转的效率。啊，特别是在零售和商业瑞泽市场的这个扩容啊，我们认为呢？对于开发商而言啊，
特别是这些拥有大量的商场的，这样的开发商而言。他们能透过就是啊，出售啊，成熟资产的啊，来变现啊，他们的这个资金让他们能够重新啊，把这部分的资金投入到升级改造以及收并购方面。所以不论是啊，持有这样的一个啊，成熟物业啊，比较多的这个开发商啊，开发商还是说呃，对于这个呃往siri方面去逐步的啊，倾斜的这样的一些开发商我们。
觉得他们在未来的呃五年呃，可以透过为此这样的一个呃平台来把他们的这个。啊，市场份额啊的集中度进一步的啊推升啊，特别是啊，对于一些既有重资产又有轻资产品牌输出的这样一些商场运营商。啊，我们觉得呃，在未来五年是主要的，这个受益者呃，那说完整体行业的这个发展之后啊，我们在呃。股票的选择之上啊，我们推荐的啊，两个商场运营商，
一个是华润置地啊，另外一个是太古地产呃，那华润置地呢，是我们觉得是最具有这个中长期。整合的这样的一个前景的，我们预计它的这个商业中心的总租金收入会从去年的大概280到290亿人民币快速增长到就是二零三零年的480亿人民币。啊，相对应的，这个年增长呃，符合年增长率大概是11%呃，那这家公司的增长动力主要来源于啊几方面。啊，第一是它的这个呃，商场的资产啊，相对于其他的呃，
这个资产组合来讲的话，或者说相对于其他的这个商场运营商来讲的话是相对年轻的啊，大概是只有一个平均下来只有一个五。到六年的这样一个运营的时间。而且他们在未来的三年有大概17个新开业的项目，而且这家公司的一个全国化的布局以及全啊全。链条的这样的一个呃消费的覆盖，包括了奢侈品高端消费和社区商业的这个多品牌的战略呃，我们认为他们呃能在这个整合里边市场，整合里边能快速的去抢占。市场份额呃，另外有一点是我们觉得也是相比起同行会比较优秀的，就是这家公司的这个租租户租金负担率大概是只有12%到13%。啊，相比起行业的啊meetings to high teams的这样一个比例是相对较低的，
所以我们觉得啊，这样的一个啊，第一啊比行业。更低的这个租户租金负担率能维持这家公司在快速扩张的时候啊的一个整体的出租率啊，以及啊，后续调租啊，涨租的这样的一个能力。呃，另外一家呃公司，我们推荐的是太古地产啊，我们觉得呃，太古地产也是在这个商场行业整合里边的一个结构性赢家。呃，特别是呃太古在高端以及生活方式为核心的这个定位啊，是大大的降低了线上渠道的一个替代的风险。
而且这家公司在啊，未来啊，七年是计划啊，扩大他们整体的这个商业啊，面积80%。啊，所以我们预计这些新开的这个商啊，商场会在啊，未来的几年贡献接近20%，这样的一个租金收入。呃，而且这家公司在呃二零二五到二零三零年整体的这个呃租金的呃增长符合率，我们预计大概是7%到8%。啊，所以我们也青啊啊青睐这样的一些啊，
具有啊这个啊，优质的这个高端或定啊，或者这种生活方式为核心定位的这样一个啊，运营商。呃，那另外有一家呃公司是它的租金增长相对没有呃，华润置地和太古地产那么优秀，但是我们觉得啊，它的这个呃riss v可能在短期内啊，更具有这个。爆发率啊，我们啊建议的这家公司是新城控股啊，那对于新城，我们预计未来五年的这个租金增长速度大概是3%的k个。啊，
虽然是它这个增长啊，速度是啊，低于同行，但是如果我们从估值上来看的话，现在这家公司的这个啊啊，就是啊p1就是对应就是股价对应二零。二八年的这个recurring income来讲的话，大概是只有一个六到七倍的这样一个啊啊，市盈率啊，我们觉得这个低于行业的一个平均水平啊，因为行业大概是一个十。十倍左右的这样一个啊啊PE啊，对于这些recovery income，所以我们觉得新城可能在短期内呃，从这个risk reward上来看的话，
可能更具有这样的一个爆发力。呃，那相对而言呃，我们觉得现在呃的股价呃，龙湖和九龙仓集团这两家公司，他们的股价呃已经是充分反映了这两家公司的这样一个。啊啊，稳健的啊，租金收入和这个啊，稳健的这个财务的一个情况啊，所以就这两家公司啊，我们觉得可能从股价的这个表现上面可能会相较于刚才讲的华润置。太古地产和新城控股可能会啊，相对的啊啊，做一些啊呃，
那以上是我的分享啊，我把时间交回给Rachel，谢谢。好的，谢谢斯蒂文的分享，那下面请瑞克来介绍一下这个保险行业最新的一些情况。哎，好的，谢谢瑞超，我是保险行业分析师瑞呃，那我们上周其实也发布了，就整个中国保险这边的中报的一个preview，然后以及包括我们对于下半年的一些展望，那整体来看的话，整个上半年中国保险。
公司因为尤其是二季度以来，整个科创的大幅的上涨，整个上半年盈利非常的强劲呃，而且是就是就基本上所有公司的盈利的表现都非常不错，比如说像中国人寿220%左右的一个利润的增速太平。可能90左右，中安可能80左右，新华50左右的一个利润增速都表现的非常强劲，棉花ro也是到了一个非常不错的地步。啊，那同时的话，整个上半年的销售也不错，整个vmb的增速基本上都保持了一个双位数的增长，那当然国寿仍然是在领先的，可能有一个30以上的vmb的销售的增长。
那友邦的中国和新华保险可能也都是有20以上的一个增速，那其他大部分公司可能会在一个team左右的一个增长。所以整体上在考虑到像book value的和ev的这种稳健增长，所以我们觉得整个中报的预期都会非常的不错。那除了寿险之外的话，财险其实也呈现了一个相对综合成本率改善的一个趋势，因为整个上半年虽然保费增速还是比较慢的，但整个二季度还是比一季度。有呃，稍许的一些改善，并且整个上半年的巨灾还是比较可控的。呃，但是其实我们来看呢，就是整个上半年保险股的股价，尤其在六月初呃，
六月份六月末之前和基本面还是有一些背离的。那我们觉得就是技术性还是比较主导，包括整个呃过于分化，过于极致的这种市场风格AI和非AI之间，然后以及包括国家队在上半年尤其在六月初之前持续在对于啊一些soe的。保险股进行卖出，然后以及可能还是有一些投资人会担心三季度的，无论是销呃销售的vmb或者是利润的一个高基数。那包括财险来看的话，其实三季度七月份以来就六月末时，其实已经有一些这种呃，包括台风，然后包括。呃，水灾这些，
所以七七八月份我们在巨灾损失上可能也开呃，也还是稍微有些压力。嗯，但是我们如果再呃往后展望的话，呃，当然我们首先对于整个长行业长期还是比较乐观的，无论是对于长期这种需求啊。然后还是整个质量改善的逻辑，我们都是认可的，但是短期其实也会有一些分化呃，尤其是呃面临的三季度的盈利和。呃信信用价值的一个高基数，那我们觉得三季度来看，就这种高贝塔的股票，尤其在九月份，
十月份就是八月末业绩报完之后，90月份可能还是会有一些短期的。呃，数据同比上的一些压力，那如果是以营运利润为主的公司，或者是投资端相对稳健的公司，可能会表现的相对比较好一些。那我们也会期待有更多公司能够推出就营运利润类的，或者是这种稳健利润类的这种指标，然后去抵抗长啊，短期的这种盈利的波动。那我们在报告里面的话，其实对于呃中国的大部分的保险公司的呃，他给price小幅的下调了一点点，但这个其实更多的也是反映了一些技术层面的，
尤其是我们把国家队的这种。呃，不确定性考虑进去，因为呃，从我们目前交流来看，可能国家队对于大部分保险公司可能只卖了百分之二三十左右。然后少数公司可能卖了将近一半，但是大部分公司卖的其实比较少，然后六月份之后其实基本上就没有怎么再卖了，那现在其实我们考虑到。呃，整个七月份以来，市场的调整我们觉得可能短期国家队并不会再去大幅的出呃卖出保险公司的股票。但是这个可能还是会成为投资人呃，未来几个月的一个担忧，
所以我们其实把这些因素也考虑进去，那对于呃公司的话也是呃，今年的整体的盈利上有一些上调，因为确实二季度的盈利非常强。但是确实从三季度展望来看，可能还是会有一些短期利润上的波动，或者说呃，如果极端的情况的话，也不会也有可能会像过去有一些季度一样，有可能会出现短期季度上的负增长。那这种我们还是就是觉得投资人短期还是尤其在九月份到呃，八月份呃，九月份到十月份这两个月的话。可能更多的是比较防防御的一个呃表现吧，然后以上就是保险的主要内容，
然后把时间交还给Rachel。好的，谢谢贝克啊，那目前线上没有问题，就是如果各位有详细的follow up的问题的话呢，欢迎我们各个分析师直接联系。啊，每周三的这个11点的话，我们都有这个近期的在线直播，那期待下周与您再会，谢谢大家，我们今天就到这结束，再见。
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